投资人和上市公司股东、实际控制人签订的与股票市值挂钩的回购条款应认定无效

投资人和上市公司股东、实际控制人签订的与股票市值挂钩的回购条款应认定无效——南京高科新浚成长一期股权投资合伙企业（有限合伙）诉房某某、梁某某等上市公司股份回购合同纠纷案（2022年全国法院十大商事案例）

裁判要旨：

贯彻以人民为中心的发展思想是证券监管和金融司法服务金融高质量发展、推动法治中国建设的应有之义。近年来，在最高人民法院的指导下，全国法院贯彻以人民为中心的发展思想，积极支持金融体制改革，坚持协同治理，司法理念与金融监管政策相向而行，切实保护金融消费者和中小投资者的合法权益，为资本市场稳定有序、高质量发展保驾护航。2022年6月最高人民法院发布的《关于为深化新三板改革、设立北京证券交易所提供司法保障的若干意见》明确上市公司“定增保底”条款无效。本案正是人民法院对上市公司对赌协议效力认定作出的示范性裁判。涉案上市后回购股权条款的效力认定，不仅涉及公司内部关系的调整，还涉及证券市场交易秩序维护和金融安全稳定等问题。

本案的典型意义在于：

一是对违反证券监管规则的行为效力作出妥当的司法认定，以使金融政策实现完善金融市场治理的使命。根据上海交易所的上市审核规则，系争回购条款属于江苏硕世股票发行上市前应当披露，且应予以及时清理的对赌协议。《证券法》将发行上市审核权和规则制定权授权给证券交易所，证券交易所审核规则的效力层级虽然下降，但依然具有规范意义上的强制力。一方面是因为在实质层面上，加大对证券市场违法违规行为的规制，保障广大投资者准确评估证券价值和风险，维护证券市场正常交易秩序，乃是这些规则设置的目的所在；另一方面是因为在形式层面上，低级规范的创造由高级规范决定，高级规范又由更为高级的规范决定，监管规则与上位阶规范同属于法律规范等级体系的有机组成部分。生效裁判参照2019年《全国法院民商事审判工作会议纪要》第31条精神，充分考察证券监管规则背后所保护的法益实质，对系争回购条款的合法性进行审查。涉案回购条款约定的价格完全按照二级市场短期内股票交易市值计算，已经背离了估值调整协议中“估值补偿”的基本属性，且从回购通知前后江苏硕世股票价格走势来看，不排除存在人为操纵股价的可能。上述与二级市场股票市值直接挂钩的回购条款约定，扰乱证券市场正常交易秩序和金融安全稳定，损害社会公共利益，应当认定为违背公序良俗的无效条款。

二是形成司法裁判与证券监管的协同互动，实现优势互补，并以此提升金融市场风险治理的绩效。本案当事人均是专业投资人，在目标公司发行上市申报期间隐瞒了涉案回购条款，违规获取上市发行资格。对于上述故意规避监管的违规行为，司法裁判应与金融监管同频共振，坚决予以遏制，否则将助长市场主体通过抽屉协议或设立马甲公司等隐蔽手段规避证券监管，侵蚀注册制以信息披露真实性、准确性、完整性为核心的制度根基。本案裁判受到证券市场广泛关注，也得到了广大投资者和监管部门的良好反响。本案通过司法裁判对规避证券监管要求的行为给与否定评价，不仅提高了违法者的违法成本，避免违法者因违法而不当获益，而且还能充分发挥金融司法与证券监管不同的功能优势，提升金融市场的治理实效。尤其在当前IPO注册制背景下，对保障证券监管要求不被架空，维护金融系统安全，推动金融服务实体经济、服务经济高质量发展具有积极意义。

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